久期财经讯，5月23日，惠誉已确认中资企业越秀交通基建有限公司（Yuexiu Transport Infrastructure Limited，简称“越秀交通基建”，01052.HK）的长期外币和本币发行人违约评级（IDR）和高级无抵押评级为“BBB”。展望稳定。

惠誉还确认誉良国际有限公司（Famous Kind International Limited，简称“誉良国际”）的10亿美元中期票据计划为“BBB”。展望稳定。誉良国际由越秀交通基建全资拥有，越秀交通基建为MTN计划下发行的债务提供担保。

【资料图】

评级理据

根据惠誉的《母子公司评级关联性标准》，由于该公司与母公司广州越秀集团股份有限公司（Guangzhou Yuexiu Holdings Limited，简称“越秀集团”）的关联较弱，越秀交通基建在未将母公司支持纳入考量的情况下被单独进行评级。越秀交通基建的IDR反映了其主要分布于中国广东省的强大高速公路投资组合，在中部地区实现地域多元化。越秀交通基建的交通网络在2023年第一季度强劲恢复到疫情前的水平。

评级确认反映了惠誉对该公司中期有足够的评级空间和稳定的去杠杆趋势的预期，尽管由于广州北二环高速公路（GNSR）的扩建，中期资本支出承诺增加。此次扩张对于该公司获得将于2032年到期的经营权延期至关重要。广州北二环高速公路约占越秀交通基建总收入的30%。

此外，惠誉认为，越秀交通基建很可能从越秀集团收购两项收费资产，即山东秦滨高速公路和河南平临高速公路。如交易结构、时间安排、收购成本和融资计划等交易细节目前仍未敲定。

惠誉相信，越秀交通基建在扩展和收购计划方面具有灵活性，这将使公司能够保持稳健的流动性和杠杆率。也就是说，任何重大的债务融资收购（包括山东秦滨和河南平临高速公路的收购）都将引发对评级的审查。

关键评级驱动因素

与母公司的关联性弱

越秀集团持有越秀交通基建 44.4%的控股权。越秀交通基建是根据其独立信用状况进行评级，未将“母公司较强”路径下的任何母公司支持纳入考量，这是基于其与母公司的法律、战略和运营关联性“弱”。这反映了越秀交通基建对越秀集团的财务贡献相对较低，越秀集团在该公司的交通基础设施之外经营着一系列其他业务，包括金融服务、房地产和农业行业。

高速路网多元稳健 - 营收风险（车流量）：中高程度

越秀交通基建的公路网包括数条作为交通要道且通勤车流庞大的公路，其公路资产分布于经济发达强劲的广东省以及发展迅猛的华中地区。该公司的公路网在过往表现出强劲的增长势头和较低的波动性。自2022年12月起，收费公路恢复强劲，业务收入迅速恢复。

由于受到政策限制以及政府不时进行的价格下调，高速路网的收费普遍较低。考虑到越秀交通基建有数个收费路网资产面临着来自平行路线及新运营路线的竞争，惠誉评定其车流量风险为“中高程度”。

监管缺乏透明度 - 营收风险（价格）：较弱

惠誉评定越秀交通基建的价格风险因素为较弱，原因是行业监管缺乏透明度和可预见性。收费公路的费率设定及调整受到政府高度监管，运营商调价的灵活性有限，很难收回因通货膨胀而攀升的成本。大部分现行费率已数年未变，未来亦无上调预期。政府实施的高速公路收费减免等对公司不利的政策导致某些路段的平均费率下降。

资本支出需求较低且具灵活性- 基础设施扩建及重建：较强

越秀交通基建在实现其网络投资方面拥有丰富的经验和专业知识。随着广州北二环高速公路扩张的开始，该公司中期计划的资本支出规模庞大，其估计这将需要170亿元人民币的资本支出总额。广州北二环高速公路的资本支出计划细节清晰明了，惠誉预计该计划的约70%将由借款提供资金。越秀交通基建过往在必要时调整其资本支出计划方面表现出了极大的灵活性。

无契约无摊销债务 - 债务结构：中等

越秀交通基建的债务结构是典型的企业借款人的债务结构，主要由非摊销债务构成，很少附有项目融资结构中常见的贷款人保护性条款。越秀交通基建的流动性稳健（包括现金及尚未使用的承诺性授信额度），一次性偿还债务的到期日分散，且债券市场融资渠道畅通，这些因素缓解了该公司的再融资风险。

越秀交通基建约46%的债务采用非固定利率，这令其易受中国央行基准贷款利率及贷款市场报价利率变化的影响。该公司的利率风险可控，原因是基准贷款利率及贷款市场报价利率的调整并不频繁且一直保持在低位。但是，惠誉的评级方案考虑了该风险，对现行利率施压200个基点。

财务状况

惠誉的基准方案假设2023年收费收入（不包括兰尉高速公路，该公路从2022年11月开始合并）将增长约15%，因为2022年底过后交通量将强劲反弹。包括兰尉高速公路的贡献在内，惠誉基准方案预计2023年的收入将增长约25%。

此后，惠誉基准方案预计该公司收入将增长4.0%至4.5%。

鉴于交通量的复苏，惠誉预计到2027年，整个投资组合的EBITDA利润率将达到83%-84%。

惠誉评级方案则较为保守，纳入了大量压力因子，主要包括营收增速下调1.5个百分点至2个百分点，EBITDA利润率下调至81%，浮动利率上调200个基点，资本支出上调3%。

惠誉已经在惠誉基准方案和惠誉评级方案中纳入了广州北二环高速公路扩张的资本支出。

由于交易成本、时间安排和融资计划的高度不确定性，惠誉基准方案和惠誉评级方案都没有将从越秀交通基建母公司收购这两条高速公路的可能性纳入考量。

根据惠誉基准方案，中期内净杠杆率将保持在4.5倍以下。

根据惠誉评级方案，净杠杆率在中期内仍低于5.0倍的“bbb”评级下调触发阈值，尽管在2026年至2027年间徘徊在接近该触发阈值的水平，因为惠誉预计在此期间广州北二环高速公路扩张资本支出将达到峰值。

同业集团

与深圳高速公路集团股份有限公司（Shenzhen Expressway Corporation Limited，简称“深圳高速公路股份”，00548.HK，600548.SH，BBB+/负面）相比，越秀交通基建表现良好。深圳高速公路股份的独立信用状况与越秀交通基建的“BBB”评级相似。惠誉对两家公司的车流量、价格以及基础设施扩建和重建这三项指标的评估结果一致。

深圳高速公路股份主要资产具有近乎垄断性特征，但由于该公司的非收费公路业务（与其核心的收费公路业务的风险状况略有不同）风险敞口扩大，惠誉评定其该项指标的风险为“中高程度”。相比之下，越秀交通基建的地域多元化程度更高且剩余特许经营期限更长。

尽管如此，深圳高速公路股份的评级空间低于越秀交通基建。越秀交通基建在惠誉评级方案的净杠杆率仍低于惠誉的“bbb”下调触发阈值，但深圳高速公路股份在惠誉评级方案中的净杠杆状况在未来两三年内徘徊在“bbb”下调触发阈值的水平。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉评级方案预测的越秀交通基建净债务与EBITDA之比上升且持续高于5倍

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉评级方案预测的越秀交通基建净债务与EBITDA的比率下降且持续低于4倍